美元迭代战略的失误与70年代滞胀的重演

美元定价转移、地缘冲突、厄尔尼诺与长波周期

MFI金融研究   江勋 林志坚 李想   2014-07-11 10:34  

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我们上周提醒大家,下半年务必重视战略性大宗商品。之后,原油创9个月新高,伦铜7连阳。严谨的卖方机构可能认为,这并完全不符合经济周期。但是我们想要提醒,目前的大宗商品的属性也发生了变化,不仅仅是商品,更是物资。最重要的是,大宗商品的货币环境发生了变迁。

美联储的担忧与美元迭代战略

6月5号,德拉吉宣布负利率政策以来,美国和英国的10年期国债收益率同步上涨,相反,德国和法国的10年期国债收益率则持续下跌。而且,黄金与美国10年期国债收益率的负相关关系被打破了,出现同步上涨。

这说明,由于欧元区低迷的通胀水平,欧元仍未摆脱避险货币的沉重枷锁,欧元回落幅度也很有限。因此,德拉吉23日暗示说,超低利率至少持续到2016年。但是,国际资本对负利率政策的理解可能是日本式的,正如之前我们所讲,负利率(如果加上承诺的QE计划)可能会导致商业银行信贷模型的失效,如果欧洲不能完成与中国的新一轮开放,那就会是一个恶性循环。

为了适度帮助欧洲脱困和帮助英国控制房地产泡沫,美联储可能会将加息时间提前,否则英国单独加息将是火上浇油。但是出于对失业率和美国资产泡沫(尤其是股市)破灭的担忧,美联储又乐意看到通胀超出2%的目标一段时间。

我们认为美联储还有另外的动力来纵容通胀水平上升。美联储意识到,一旦它失去了QE工具,如果经济并不令人满意,比如说通胀低于2%,而利率工具又已经用到了极限(除非学习欧洲推零利率),那将是危险的。因此,为了给货币政策留出操作空间,美联储不得不允许在QE退出期间,加息之前,推高通胀水平。这并非是阴谋论,而是基于央行正常有效性的基本判断。

所以,我们看到耶伦昨天在6月FOMC会后新闻发布会上,将美国5月2.1%的通胀称为“噪音”。这的确是令市场吃惊的。但不难理解。黄金的背离上涨,充分体现了机构对赌通胀的冲动。当然,黄金上涨还有一个原因,就是伊朗央行行长称,伊朗可能接受黄金而非美元等硬通货进行支付。

下面我们再来更一般的思考为什么必然会有通胀。

我们从下图中可以看到,2013年2月以来,美国长期资本流出的趋势很明显。2013年下半年以来,叠加了短期资本的冲击导致整个美国资本账户大起大落,比经济危机时更为动荡。今年3月以来,表现出短期资本流入,而长期资本流出的局面。

可以看出,尽管奥巴马声称美国已取代中国成为全球最佳投资目的地,但目前长期美元资本对美国本土仍然兴趣不高,或者说,美国本土的长期资本仍然过剩。

由于美国政府债务的巨大压力,基本丧失了大规模财政干预经济的能力,经济结构调整的步伐缓慢(仍旧是地产金融驱动复苏),美国实际上走着与中国目前大同小异的路:继续扶持低效率部门稳定就业。美国的国家战略是扶持新兴服务产业,消化过剩资本,对冲商品生产部门。下面这个图,清楚的显示了美国不再追求再工业化。美国只有一条路,即越来越轻。

美国的服务贸易顺差的确处在高速增长之中,但同时又面临着中国、欧洲甚至印度等经济体的激烈竞争和追赶。这与90年代美国信息高速路一骑绝尘已不可同日而语,美国在服务产业中没有绝对垄断优势。此外,还面临着贸易规则的混乱争夺。美国主导的TTP和TTIP贸易框架迟迟不能达成。这又导致了美国另一战略被大幅拖累。即美国试图在适度让渡能源定价权之后,构建起以信息(安全)技术为核心的服务定价权。这个定价权的转变,可以理解为从硬件定价权到系统定价权。很显然,中国、俄罗斯和欧盟都洞悉了美国的战略意图,并且发起了顽强的反击。比如中国和俄罗斯宣称联手共建新的太空系统。

美国服务战略的严重阻滞,导致长期美元资本无所适从。美国就像是在新的定价体系的构建,和旧的定价体系的崩溃,二者之间赛跑。在这个断档期,美元在原则上是过剩的,我们要意识到这一点。强势美元已经很难构建。

我们看到5月中国与俄罗斯初步合流,6月与英国实现历史性突破,人民币与英镑直接交易,而中国与韩国之间只差临门一脚,接下来习近平访韩很值得期待。欧元区则仍在犹豫之中。人民币在这一断档期,加快对旧定价体系的分化和占有。美元需求的削减将明显快过美联储资产负债表的缩减速度。

换句话讲,美联储2013年12月决定从今年1月开始缩减QE,可能是在一个错误的时间做了一个正确的决定。由于美国页岩气和页岩油的快速成长,理论上石油美元的战略地位在降低,但实践发现,其边际成本远远高于传统能源(如据伊朗官方人士介绍,美国页岩油单位成本是伊朗石油的十倍,这只是一种说法)。不仅对能源自主性过于乐观,美国在2012年-2013年还高估了其整合全球新一代贸易规则的速度和能力。

所以,2014年6月后,借着伊拉克新内战,美国可能在考虑重回中东。于是,美元需求的削减和地缘冲突的叠加,必然的导致战略大宗商品的价格上涨。当然,从比较优势的角度看,页岩气和页岩油产业,也必须在高油价的环境中才有继续发展的可能。如果油价大跌,则美国能源产业工人的就业就是个大问题。

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责任编辑:马新斋 关键词: 美元 美联储 通胀

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